事件：

10月人民币贷款新增6152亿元，前值2.47万亿元；社融新增9079亿元，前值3.53万亿元，存量同比增速10.3%，前值10.6%；M2增速11.8%，前值12.1%。

(资料图)

核心观点：

今年以来，新增社融波动明显放大，呈现出“大幅高于预期-大幅低于预期”交错出现的格局，在9月新增社融明显超出市场预期后，10月新增社融再度明显低于市场预期。预期差主要源于居民部门净融资同比大幅收缩，一是，疫情多点散发下的消费意愿疲弱；二是，商品房销售再度回落使得按揭贷款收缩。

展望来看，社融增速大概率仍将延续震荡态势

经济内生需求不足的背景下，信用扩张更多取决于政策增量和落地节奏的稳定性，一是，保交楼专项借款和民营企业债券融资支持工具，对推动房地产链条融资企稳的实际效果；二是，外部均衡压力减弱为国内政策加力创造合意时机，11月至明年1月均是再次降准的窗口期，LPR同样存在下行空间。

融资：社融增速延续震荡格局

10月新增社融明显低于市场预期，同比收缩7097亿元，本币贷款和政府债券是主要的拖累因素。从融资主体来看，居民和政府部门净融资分别同比少增4827亿元和3376亿元，构成新增社融的主要拖累。其中，政府部门主要源于今年政府债券发行节奏整体前置，5000亿元专项债结存限额的实际对冲效果有限；居民部门则主要源于疫情多点散发下的消费意愿疲弱，以及商品房销售再度回落使得按揭贷款收缩。另外，在政策持续加码稳信用以及实体需求改善的背景下，企业部门净融资延续同比多增态势。

展望：社融增速年内有望维持窄幅震荡，全年增速或在10.4%左右

政府层面， 11月至12月，预计政府部门净融资仍将使得新增社融同比少增约0.65万亿元。企业层面，考虑到央行前期表态可以根据需要增加政策性开发性金融工具额度，以加大对基础设施建设和重大项目的支持力度；并相继重启PSL投放、设立保交楼专项借款、设备更新再贷款和民营企业债券融资支持工具再贷款，预计四季度企业中长期信贷有望保持强劲。居民层面，居民部门融资需求仍存在较高的不确定性，主要源于商品房销售预期仍存在较大波动。

政策：外部压力缓解可能会触发货币加码宽松

经济内生需求不足的背景下，宽信用的稳定性更多取决于政策增量和落地节奏的稳定性，通过降低融资成本护航宽信用仍是政策重心，但宽松时机的选择则需要把握好内外均衡。10月美国通胀低于预期，驱动美联储加息预期回落，外部均衡压力减弱为国内货币政策加码宽松创造有利时机，11月至明年1月均是再次降准的窗口期，LPR同样存在下行空间。

再次降准有助于增强宽信用的持续性，稳定资金利率预期，提振市场信心

对债市而言，经过前期对于信用转宽和资金利率上行等因素的消化，考虑到经济修复仍面临多重不确定性，以及宽信用的持续性仍依赖于宽松流动性的支持，利率对利空因素的反应逐渐趋于钝化。若再次降准，有利于增强市场对于资金利率维持低位的信心，从而推动市场利率保持低位震荡态势。对于股市而言，再次降准有利于增强市场对于宽信用持续性的预期，也会再次确认逆周期调节政策依然在持续发力，扭转市场信心。

风险提示：政策落地不及预期，本土疫情大范围扩散，重大项目推进不及预期。

（文章来源：光大证券研究）

关键词： 光大证券 市场信心