【资料图】

“稳增长”：经济不兴、政策不止

在历史上两轮经济“稳增长”时期，(1)货币政策：2008年与2014年底，货币环境均由紧缩向宽松切换，但力度明显不同，前者宽松力度相对更大。而2014-2016年的货币政策选择兼顾总量和结构调整，“宽货币”历时较长；(2)财政政策：两段时期均实施较为积极的财政政策，2009年为落实“四万亿”投资计划，政府公共投资规模显著增大；(3)房地产政策：作为支柱产业，“周期之母”地位不变。为扭转住房销售、房地产开发投资持续下行的局面，两段时期针对房地产市场供需两端均出台了一系列支持政策；(4)政策效果：2009年“稳增长”效果立竿见影，宏观经济迅速改善。而2014-2016年对应经济处于“三期叠加”时期，“稳增长”强调结构调整，弱化了对于GDP增速的要求，宏观经济直至16Q3才有所改善。

“稳增长”时期的银行经营

息差收窄、信用成本上行是前期银行经营的主要矛盾，后期业绩增速随着宏观经济触底而迎来拐点。具体来看，(1)量：2009年在“四万亿”计划驱动下，银行表内信贷快速扩张，信贷资源重点向对公领域集中，并主要投向基建领域，城投平台成为基建投资的重要载体。2014-2016年，囿于地方政府融资渠道受限、加之“去杠杆、去产能”持续推进，贷款增速整体稳中略降但维持高位，居民端在棚改货币化带动下逐渐成为加杠杆主体；(2)价：两段时期央行均大幅下调贷款基准利率，银行息差均表现为大幅收窄，但随着经济转暖而触底回升；(3)险：2009年，宏观经济转暖叠加商业银行不良贷款清收处置力度不减，银行业不良指标实现“双降”。2014-2016年，“去产能、去杠杆”进程加快，部分企业风险逐步暴露，银行资产质量改善相对有限。

“稳增长”时期的银行股行情总结

宏观经济修复带动银行顺周期表现，个股选择须考虑银行自身业务转型与宏观环境关联度。两段时期银行指数均跑赢市场，是建立在“宽信用”、“稳增长”预期基础之上所产生的股价反应，而在个股的选择上，不同时期的核心交易逻辑又有所不同。(1)2009年，股份行、城商行涨幅靠前，资产端扩张速度为核心交易变量，基建贷款高增的银行涨幅相对更高；(2)2015-2016年，领涨个股大体分为三条主线：一是盈利稳定、低估值、高股息的国有大行。在“去杠杆”、资本市场监管趋严背景下，投资者风险偏好下降，该类银行更受资金青睐；二是扩表速度维持高增的江浙地区城商行；三是居民融资需求旺盛背景下，深耕零售转型的银行。

本轮“稳增长”过程中银行股投资建议与逻辑

2023年GDP增长目标或设置在5%，实际达标要求在5%以上，较2022年明显回升。在经济逐步回暖过程中，“宽信用”具有延续性，持续超预期的信用扩张和政策维稳将带动板块的绝对收益。若看到宏观经济的持续向好，银行板块则有望取得更为强势的相对收益。在此过程中，伴随着疫后居民收入、就业、预期逐步改善，2023年居民金融服务需求改善具有较强确定性，前期压制零售银行股价表现的因素将消退，零售银行或迎来多重利好。

（文章来源：光大证券研究）

关键词： 光大证券 货币政策